Современный мировой кризис выявил чрезмерную финансовую зависимость развивающихся стран от развитых. Развивающиеся страны активно накапливали валюты экономически развитых стран, пополняя, таким образом, свои золотовалютные резервы, и осуществляли регулирование своих обменных курсов в привязке к мировым валютам. Современный кризис оказался серьезной «проверкой на прочность» Центральных банков развивающихся стран и подвел их к идее о необходимости создания механизмов защиты от резких колебаний курсов мировых валют. В этой связи Международный валютный фонд выдвинул идею, что в качестве инструмента хеджирования против резких колебаний курсов мировых валют, странам, не желающим полностью переходить на режим плавающих валютных курсов, целесообразно ввести у себя режим таргетирования валютной корзины. Многие государства с недавнего времени стали уходить от одновалютной привязки, чаще всего к доллару, в сторону привязки к корзине валют. Так, с июля 2005 года Китай и Малайзия стали применять подобную практику, но какие валюты входят в валютные корзины этих стран, не разглашается. В мае 2007 года Кувейт объявил о переходе на режим таргетирования валютной корзины. Тема отказа от долларовой привязки, как единственному валютному якорю, вообще активно обсуждалась многими странами-экспортерами нефти Персидского залива. ЦБ России с 2005 года использует привязку к бивалютной корзине, и, в отличие от других стран, применяющих подобную практику, состав и веса этойкорзины известны: 0,55 доллара и 0,45 евро. Отличительная черта российского финансового сектора — отсутствие ограничений по счету операций с капиталом, что дает российским компаниям и банкам беспрепятственную возможность прибегать к иностранным заимствованиям. В таких условиях российский денежный рынок чрезмерно зависим от внешних рынков капиталов. Финансовые кризисы развивающихся стран второй половины 90-х гг. выявили несостоятельность действующего на тот момент так называемого режима «ползучей привязки», когда обменный курс валюты одной страны фиксируется к одной из мировых валют, но порядок фиксации курса периодически пересматривается. Привязка к одной валюте создает зависимость внутренней процентной ставки страны от процентной ставки страны, к валюте которой осуществляется привязка. Подобная ситуация существенно ограничивает ЦБ в проведении независимой монетарной политики. Но данное утверждение действует только в условиях отсутствия ограничений на свободное трансграничное движение капитала, которое выравнивает доходности по внутренним и внешним заимствованиям. При наличии ограничений по внешнему счету капитала, зависимость внутренних процентных ставок от внешних снижается, что дает ЦБ свободу маневра в проведении внутренней монетарной политики. Теоретические результаты модели Разработанные в 2000-е годы модели доказывают, что страны с менее развитым финансовым сектором лучше функционируют в условиях менее гибкого обменного курса. Это утверждение вполне можно отнести к России, финансовый сектор которой по уровню развития отстает от развитых стран. Углубляя ранее разработанные модели (см. текст доклада в приложении) Соколов выявил две взаимосвязи между четырьмя переменными: с одной стороны, межбанковской процентной ставкой (MosIBOR) и обменным курсом USD/RUR, с другой — заданной извне ставкой LIBOR и спредом дефолтного процентного свопа. Взаимосвязь внутренней процентной ставки и обменного курса определяется регулирующими движение капитала механизмами ЦБ (sterilizing mechanism), которые в России отсутствуют. Эта взаимосвязь носит положительный характер, то есть при ослаблении курса рубля падает размер процентной ставки. Пошагово это можно объяснить на следующем примере: иностранцы, желая купить российские товары, начинают предъявлять спрос на рубли, рубль усиливается (само значение USD/RUR падает), предложение денег в экономике растет, снижается необходимость в заемных средствах, что соответственно приводит к падению процентной ставки. Вторая зависимость, выведенная автором, касается обменного курса и внешних факторов (LIBOR), влияющих на премию за риск. Соколов пришел к выводу, что зависимость между премией за риск дефолтного процентного свопа и обменным курсом также положительна. Эмпирические результаты Автор выстроил несколько моделей, эмпирически подтверждающих его теоретические выводы. Данные модели анализируют по отдельности несколько временных периодов: период таргетирования доллара с сентября 2001 по февраль 2005, период таргетирования бивалютной корзины с февраля 2005 года по август 2007, период с августа 2007 по август 2008, и период кризиса в России с сентября 2008 по ноябрь 2009. В середине 2006 года в России были сняты ограничения на операции с капиталом и была введена привязка к бивалютной корзине доллар-евро. Курс рубля в связи с этим стал менее предсказуемым, так как доллар и евронаходятся в режиме свободного плавания. По графику можно проследить, что где-то с июля 2006 по 2008 год происходило планомерное снижение курса доллара к рублю,что вызвано ослаблением доллара против евро. Также можно наблюдать, что при введении режима таргетирования бивалютной корзины падение курса рубля в период глобального кризиса и в последующий российский кризис меньше, чем при таргетировании только к доллару. Рис.1 Динамика обменного курса По рис. 2 можно увидеть, что колебания внутренней процентной ставки в этот период стали сглаживаться. Рис.2 Динамика MosIBOR и LIBOR Анализируя первый период, Соколов эмпирически доказывает положительную зависимость внутренней процентной ставки от ставки LIBOR, а в отсутствие сдерживающих механизмов — положительную зависимость обменного курса от внутренней процентной ставки и премии за риск. Второй период начинается с момента введения в России режима бивалютного таргетирования. Тут эмпирические результаты несколько меняются. В новых условиях MosIBOR не зависит ни от LIBOR по долларовым депозитам, ни от обменного курса USD/RUR, но положительно зависит от обменного курса,таргетированного к бивалютной корзине и от совокупной процентной ставки (US LIBOR и Euro LIBOR). Переход к режиму таргетирования бивалютной корзины, по мнению Соколова, является первым шагом на пути к таргетированию инфляции и к большей независимости MosIBOR от внешних процентных ставок. Наблюдается ситуация, что пока ослабляется зависимость внутренней процентной ставки от долларовых факторов, зависимость между MosIBOR и обменным курсом, таргетированным к бивалютной корзине, и между совокупной процентной ставкой US LIBOR и Euro LIBOR, усиливается. Переход к новому валютному режиму также способствует значитель
Изучению возможностей таргетирования бивалютной корзины была посвящена работа доцента МИЭФ Владимира Соколова на сессии «Проблемы курсовой политики» 11-й научной конференции ГУ-ВШЭ. Новых возможностей в сравнении с одновалютной привязкой национальной валюты исследование не обнаружило
«Корзина» и доллар
Экспертный портал Высшей школы экономики
Сравнение бивалютной корзины с долларовой привязкой
Комментариев нет:
Отправить комментарий